事件:中材科技发布 2019年半年报,公司实现营业收入 60.63亿元,同比增长 27.74%;实现归母净利 6.52亿元,同比增长 69.70%;扣非后归母净利润为 6.14亿元,同比增长 73.11%。经营活动产生的现金流量净额为 4.19亿元,同比增长 15.86%。 分季度看, 2019Q2营收为 34.07亿元,同比增速为 28.01%;
   
归母净利 4.37亿元,同比增速为 85.07%。公司各业务板块全面实现盈利,主导产业经营情况持续向好。
   
点评:
   
风电景气上行,充分受益大功率大叶型叶片的结构化紧缺,上半年风电叶片量、利均实现大幅增长。18年上半年由于产业迭代升级且新叶型产能处于爬坡阶段,叶片销量实现负增长,从而盈利为负。今年上半年受益于行业景气上行,产品结构和产能布局调整效果显著,上半年叶片销售达到 3.20GW,同比实现大幅增长 139%。叶片大型化(大功率大叶型叶片占比超过 20%)及供需偏紧共同驱动风电叶片收入大幅提升(营业收入为 19.8亿元,同比增长 134%) 。
   
叠加成本下降,实现扭亏为盈,净利润为 1.8亿元,占公司上半年总盈利约27%。展望未来,受益于行业景气度持续上行,行业龙头中材叶片产品结构中高端化以及大型叶片供需偏紧使得公司近年来单 MW 价格呈现上升趋势,公司将继续利用技术、成本和产品优势进一步提高市占率,且由于结构变化和规模效应,毛利率将明显提升,盈利能力有望大幅提升。
   
受益成本和费用端改善,玻纤盈利同比持平。玻纤上半年实现销量 41.9万吨,同比增长 4.7%;营收为 27.9亿元,同比下滑 1.1%;价格同比下滑接近 6%。
   
由于行业新增产能冲击及需求不确定性,行业持续磨底,中低端产品价格持续下行。但由于公司中高端产品占比较高,且持续推进降本增效带来成本和费用的内生改善,公司主要产品包括风电纱、热塑纱和高端电子纱均实现较高盈利,上半年盈利 3.9亿元,较上年同期持平(18H 玻纤盈利为 3.95亿元) ,单位净利略有下滑,现为 931元/吨。环比来看,二季度由于产品结构变化,均价有所提高,成本持续改善致单位净利环比提升约 300元/吨。
   
锂电隔膜实现扭亏为盈。截止目前,公司 4条合计 2.4亿平产能的产线运行状态良好,良率不断提升,产能加速释放,国内外主流客户开拓顺利(CATL 和亿纬锂能) ,实现批量销售,上半年已实现微幅盈利。19年 8月公司出资 9.97亿元增资湖南中锂,产能及市场份额得到迅速提升,助力公司实现锂电隔膜产业龙头战略。随着国内外客户的积极开拓以及产能的后续释放,锂电隔膜的盈利能力有望快速提升。
   
费用率管控得当,净利率稳步提升:报告期内公司综合毛利率为 27.97%,同比下降 0.36个百分点。公司上半年销售、管理、研发和财务费用率分别为 3.67%、5.59%、3.19%和 2.85%,整体费用率较上期下降 2.62pct。归母净利率为 10.76%,同比提高 2.66pct,得益于公司管理及财务费用率进一步下降。
   
投资建议:1、风电叶片:行业景气上行,产品结构和产能布局调整效果显著,充分受益于大功率大叶型叶片的结构化紧缺;2、玻纤:行业供需有望逐季好转,公司通过持续优化产能及产品结构、深入推进降本增效以及新产品逐步放量,公司主要产品,包括细纱、风电纱及热塑纱均保持较高的盈利水平;3、锂电池隔膜:滕州新生产线运转情况良好,良率不断提升,产能加速释放,国内外主流客户开拓顺利,实现批量销售;4、气瓶:受益于新产品放量及行业复苏,气瓶产业盈利能力大幅提升。
   
我们认为中材科技风电叶片业务 2019年有望保持高增,玻纤原纱盈利维持稳定,锂电隔膜业务逐渐放量有望贡献新的业绩增量。我们预计公司 2019-2020净利润分别为 14.2和 17.2亿,对应 PE11.8,9.7X,给予“增持”评级。
   
风险提示:玻纤新增产能投放超预期,导致各产品价格大幅下滑;环保淘汰玻纤落后产能不及预期;未来几年风电新增装机不及预期,公司叶片业务受影响;
   
相同型号叶片价格下滑超预期;锂电隔膜生产和销售不及预期,价格下降幅度超预期。